El mercado
bursátil colombiano ha entrado en una fase de divergencia estructural sin
precedentes, caracterizada por un índice de referencia, el MSCI COLCAP, que
alcanza máximos nominales de más de una década mientras diversos emisores
fundamentales permanecen en valoraciones propias de un ciclo de crisis
profunda. Esta dicotomía ofrece un escenario de estudio excepcional para
el economista financiero que busca activos en la "parte baja del
ciclo", entendiendo este concepto no solo como una depresión en el precio
de cotización, sino como un desfase entre el valor intrínseco de los activos y
su precio de mercado, exacerbado por factores macroeconómicos transitorios y
riesgos percibidos que podrían disiparse en el horizonte de 2026.
Entorno Macroeconómico: El Catalizador de la Reversión de Ciclo
Para
identificar empresas en la parte baja del ciclo, es imperativo analizar el
entorno de tasas de interés y la política monetaria. La economía colombiana ha
navegado un periodo de "dominancia fiscal" donde el gasto público y
el déficit, proyectados en un 7,1% del Producto Interno Bruto (PIB) para el
cierre de 2025, han limitado la capacidad del Banco de la República para
reducir las tasas de interés con mayor celeridad. Al finalizar diciembre
de 2025, la tasa de política monetaria se mantuvo en el 9,25%, una cifra que
representa una tasa real de intervención sumamente elevada, considerando que la
inflación ha mostrado una tendencia de convergencia, aunque lenta, hacia el
rango meta.
Este
entorno de tasas altas ha mantenido deprimidas las valoraciones de sectores
intensivos en capital y sensibles al crédito, como la construcción, la
infraestructura y el sector financiero minorista. Sin embargo, las proyecciones
para 2026 sugieren que el ciclo de flexibilización monetaria podría
profundizarse una vez que se estabilicen las expectativas inflacionarias post-ajuste
del salario mínimo, lo que actuaría como el principal impulsor de un proceso de
revalorización o "re-rating" de múltiplos para las empresas que hoy
cotizan con descuentos significativos sobre su valor en libros.
El Choque del Salario Mínimo 2026 y su Impacto en el Ciclo Operativo
Un evento
disruptivo que define la entrada al ciclo de 2026 es el incremento del 23% en
el Salario Mínimo Mensual Legal Vigente (SMMLV), definido por el gobierno tras
la falta de acuerdo entre los gremios y los sindicatos. Para un análisis
financiero riguroso, este incremento debe ser ponderado junto con la reducción
de la jornada laboral legal, lo que resulta en un aumento efectivo del costo
laboral por hora del 28,5%.
Este choque
de costos impacta de manera diferenciada a los emisores de la Bolsa de Valores
de Colombia (bvc). Aquellas empresas con alta densidad de mano de obra y bajo
poder de fijación de precios se encuentran actualmente en un punto de inflexión
negativo en su ciclo operativo. No obstante, para el inversionista de valor,
este escenario de "pesimismo máximo" suele marcar el suelo de las
valoraciones, especialmente en empresas que ya han iniciado planes de
eficiencia operativa y automatización para mitigar la erosión de márgenes.
El Sector de la Construcción e Infraestructura: El Nadir del Ciclo
El sector
de la construcción ha sido identificado unánimemente por los analistas como uno
de los que aún permanecen "en la penumbra" del ciclo
económico. La combinación de altos costos de financiación para los
compradores de vivienda y el encarecimiento de los insumos ha llevado a los
emisores de este sector a niveles de valoración históricamente bajos.
Constructora Conconcreto (CONCONCRET)
Conconcreto
representa un caso de estudio paradigmático de un activo en la parte baja del
ciclo. A pesar de una valorización puntual impulsada por fallos arbitrales
favorables relacionados con el proyecto Hidroituango en 2024, la acción
continúa cotizando con un descuento extremo frente a su patrimonio.
El análisis
de sus fundamentales revela una resiliencia operativa que el mercado parece
ignorar. La compañía cerró el periodo con un backlog (contratos
por ejecutar) de 3,5 billones de pesos, lo que garantiza aproximadamente 3,5
años de ejecución a un ritmo de 1 billón de pesos anual. La
diversificación geográfica es un factor clave, el 35% de este backlog se
encuentra en el sur de la Florida (EE. UU.), proporcionando un flujo de caja en
dólares que actúa como cobertura natural contra la volatilidad del peso
colombiano. Con una utilidad neta consolidada que ha logrado mantenerse en
terreno positivo a pesar de la contracción de ingresos en segmentos
específicos, Conconcreto es un activo que podría experimentar una subida
cíclica en la medida en que las tasas de interés hipotecario desciendan y se
reactive la inversión en infraestructura pública.
Construcciones El Cóndor (ELCONDOR)
El Cóndor
se encuentra en una situación de estrés cíclico aún más pronunciado, habiendo
registrado desvalorizaciones cercanas al 20% en periodos recientes. La
empresa ha enfrentado retos significativos en su estructura de capital debido
al apalancamiento requerido para los proyectos de cuarta generación (4G). Sin
embargo, su posición como uno de los principales constructores de
infraestructura vial en el país sugiere que cualquier giro en la política de
inversión estatal o una mejora en las condiciones de refinanciación de deuda
podría generar un rebote técnico y fundamental considerable, partiendo de una
base de valoración extremadamente deprimida.
Sector Financiero: Entre la Recuperación y el Rezago Técnico
El sector
financiero colombiano ha mostrado una recuperación asimétrica. Mientras que los
líderes del mercado han logrado defender sus márgenes, ciertos emisores han
quedado rezagados, ofreciendo puntos de entrada atractivos.
Davivienda (PFDAVVNDA)
La acción
preferencial de Davivienda ha sido catalogada por diversas comisionistas como
un "laggard" o rezagado del mercado. Durante 2025, el banco
enfrentó un entorno desafiante marcado por el deterioro en la calidad de la
cartera de consumo y la necesidad de elevar las provisiones, lo que impactó
severamente su rentabilidad sobre el patrimonio (ROE).
Sin
embargo, desde una perspectiva cíclica, Davivienda se encuentra en la fase
final de saneamiento de cartera. La normalización de las tasas de interés en
2026 debería aliviar el costo de fondeo y mejorar la capacidad de pago de los
deudores minoristas, lo que permitiría una expansión de los márgenes de
intermediación. Técnicamente, la acción ha operado en un escenario bajista de
corto plazo mientras no supere la resistencia de los 26.084 pesos, pero los
soportes críticos en la zona de los 22.960 pesos representan niveles donde el
valor intrínseco de la franquicia comienza a ser ignorado por el precio de
mercado.
Grupo Aval y Banco de Bogotá
El
conglomerado liderado por el Grupo Aval ha visto sus múltiplos de Precio/Valor
en Libros (P/B) situarse en niveles históricamente bajos para el promedio de
los últimos 10 años. El Banco de Bogotá, principal activo del grupo
reportó una utilidad neta de 376,3 mil millones de pesos en el tercer trimestre
de 2025, mostrando una recuperación del 40,3% frente al trimestre
anterior. A pesar de esta mejora en los fundamentales, la acción no ha
reflejado plenamente este impulso, manteniendo una relación P/B cercana a 1,0x,
lo cual es inusual para una entidad con una posición dominante en el mercado
colombiano y una diversificación significativa en Centroamérica a través de BAC
Holding International.
Sector Energético: Dividendos como Suelo de Valoración
En el
sector de energía y recursos naturales, la parte baja del ciclo no se
manifiesta necesariamente en mínimos históricos de precios, sino en una
infravaloración persistente debido a la percepción de riesgo regulatorio.
Ecopetrol (ECOPETROL)
Ecopetrol
es quizás el activo más debatido en el mercado colombiano. Cotizando a un
múltiplo P/E de 6,7x y un P/B de 0,91x, la petrolera estatal se encuentra en
niveles de valoración que, históricamente, han precedido a recuperaciones
importantes. El mercado ha castigado la acción debido a la caída en la
utilidad neta (-30% interanual en el 3T25) y la incertidumbre sobre la firma de
nuevos contratos de exploración.
No
obstante, desde la óptica del economista financiero, Ecopetrol presenta tres
factores de soporte:
1.
Sostenibilidad de
Dividendos: A pesar de la caída en utilidades, la
compañía mantiene una generación de EBITDA robusta (12,3 billones de pesos en
el 3T25) y un plan de inversiones ambicioso para 2026. Se proyecta un
Dividend Yield para 2026 que podría alcanzar el 20,2%, actuando como un
poderoso atractivo de valor para inversionistas de renta.
2.
Eficiencia Operativa: La mejora en los márgenes de refinación y la reducción del déficit
del Fondo de Estabilización de Precios de los Combustibles (FEPC) han
fortalecido el flujo de caja operativo.
3.
Ciclo Político: Con la cercanía del periodo electoral de 2026, el mercado podría
empezar a descontar un entorno regulatorio más benigno para el sector de
hidrocarburos, lo que tradicionalmente genera una expansión de múltiplos en la
estatal.
Promigas (PROMIGAS)
Promigas ha
sido uno de los componentes más débiles del COLCAP en términos de desempeño de
precio durante 2025, con una caída acumulada del 14,9%. Esta debilidad
parece ignorar la estabilidad de sus flujos de caja, los cuales están
vinculados al transporte y distribución de gas natural, un activo crítico para
la seguridad energética del país. Con un múltiplo P/E de 6,57x y un rendimiento
por dividendo superior al 8,6%, Promigas es un candidato ideal para un estudio
de reversión de ciclo, especialmente si se materializan nuevos proyectos de
regasificación o se clarifica la hoja de ruta de la oferta de gas en Colombia.
*Nota: El
P/B de Promigas refleja la valoración contable de sus concesiones de largo
plazo..
La Reconfiguración de los Grupos Empresariales: Grupo Sura y Grupo Argos
El proceso
de desintegración de las participaciones cruzadas en el antiguo Grupo
Empresarial Antioqueño (GEA) ha sido el principal motor de revelación de valor
en el mercado colombiano durante 2025. Este proceso, aunque ya ha generado
valorizaciones importantes, aún deja espacio para el estudio en activos que
presentan "valor oculto" tras la escisión.
Grupo Argos y el Enfoque en Infraestructura
Tras la
salida de Nutresa y la escisión de su participación en Grupo Sura, Grupo Argos
se ha transformado en un holding de infraestructura pura, con tres pilares
claros: Cementos Argos, Celsia (Energía) y Odinsa (Concesiones). La
compañía ha entregado a sus accionistas el equivalente a 10,8 billones de pesos
en acciones de Grupo Sura, simplificando su balance de manera drástica.
A pesar de
una valorización del 47% en 2025, la acción ordinaria de Grupo Argos todavía
cotiza por debajo de lo que los analistas consideran su valor intrínseco,
especialmente tras la implementación del programa "SPRINT" en
Cementos Argos y el agresivo programa de recompra de acciones que suma hasta 1
billón de pesos de forma consolidada. El valor patrimonial estimado de la
acción en libros se sitúa en torno a los 15.000 pesos, pero la generación de
EBITDA de sus subsidiarias, como Cementos Argos USA, sugiere que el precio de
mercado aún no refleja el potencial de flujo de caja libre a largo plazo.
Grupo Sura y la Consolidación Financiera
Grupo Sura
ha quedado configurado como un holding de servicios financieros líder en la
región, eliminando el descuento por holding que aplicaba el mercado cuando
poseía participaciones en alimentos y materiales de construcción. La
reducción del flotante tras la cancelación de acciones propias y la mayor
visibilidad de sus utilidades por acción (UPA) son catalizadores que deberían
seguir impulsando el título en 2026. Al igual que en Argos, las acciones
preferenciales de Sura mantienen un descuento mayor frente al valor económico
que las ordinarias, representando una oportunidad técnica de arbitraje para el
estudio de largo plazo.
Valoración Cuantitativa: Modelos de Descuento y Múltiplos Históricos
Para
determinar si una empresa está realmente en la parte baja del ciclo, es
necesario aplicar modelos de valoración que aíslen el ruido macroeconómico. Un
enfoque común es el análisis de la Q de Tobin, adaptada al mercado local, o el
modelo de Descuento de Dividendos (DDM) bajo el supuesto de una reversión de
tasas a la media histórica.
Aplicación del Modelo de Gordon para Emisores Líderes
Considerando
una tasa libre de riesgo () basada en los TES a 10 años (aproximadamente 11,8%
en diciembre de 2025) y una prima por riesgo de acciones () del 6%, la tasa de
descuento requerida () para el mercado colombiano se sitúa cerca del 17,8%.
Si
aplicamos este modelo a una empresa como Bancolombia (Preferencial), con un
dividendo proyectado de $5.107 para 2026, el precio actual de mercado implica
una tasa de crecimiento perpetuo () extremadamente conservadora o incluso
negativa. Esto sugiere que, si la economía colombiana logra estabilizar su
crecimiento real en torno al 3% y la inflación converge al 3% (crecimiento
nominal del 6%), las valorizaciones actuales ofrecen un margen de seguridad
significativo frente a la media histórica de los múltiplos de los últimos 10
años.
Análisis Técnico y Niveles de Soporte Crítico
Para el
economista financiero, el momento de entrada es tan crucial como la tesis
fundamental. El mercado colombiano ha mostrado una volatilidad inusual, con el
índice COLCAP enfrentando resistencias psicológicas en los 2.120 puntos.
Dinámica de Soporte y Resistencia para 2026
1.
MSCI COLCAP: El índice debe vigilar el soporte crítico en los 2.007 puntos. Una
ruptura por debajo de este nivel podría indicar una corrección más profunda
hacia la zona de demanda de los 1.870-1.900 puntos, lo que constituiría una
oportunidad de compra agresiva para los activos de calidad.
2.
Mineros (MINEROS): Ha sido la "campeona" de 2025 con una subida superior al
250%. No se encuentra en la parte baja del ciclo de precio, pero su
estudio es relevante como cobertura. Sus niveles de soporte están en 14.125
pesos. Si el precio del oro corrige o el apetito por riesgo local se desvanece,
este activo podría ofrecer puntos de entrada técnicos en su media móvil de 200
periodos.
3.
Grupo Energía Bogotá (GEB): Tras una caída del 6,6% en diciembre de 2025, el GEB se encuentra
en una zona de soporte crítico en los 2.920 pesos. La debilidad por debajo de
este nivel sería preocupante, pero mientras se mantenga, ofrece una oportunidad
de acumulación con un Dividend Yield esperado del 10,6% para 2026.
4.
Bolsa de Valores de Colombia
(BVC): La acción de la bvc muestra una señal de
"compra fuerte" en sus indicadores técnicos de largo plazo (RSI de 14
días en 68.4), a pesar de estar lejos de sus máximos históricos de precio. Su
soporte crítico se ubica en los 13.110 pesos.
La Integración Regional: un Exchange y el Choque de Liquidez
Un factor
estructural que podría sacar a muchas empresas colombianas de la parte baja de
su ciclo de valoración es la integración de las bolsas de Chile, Perú y
Colombia bajo la marca Nuam Exchange. Históricamente, el mercado colombiano ha
sufrido de "anemia de liquidez", lo que ha impedido que los precios
reflejen los fundamentales.
Se espera
que, para 2026, la plataforma única de negociación esté plenamente operativa,
permitiendo que inversionistas institucionales de la región y fondos globales
tengan un acceso simplificado a los emisores colombianos. Este aumento
potencial en el volumen promedio diario de negociación (que ya se recuperó en
2025 hasta los 127.000 millones de pesos) podría ser el catalizador para que
los múltiplos de valoración converjan hacia los promedios de los mercados
emergentes.
Flujos de Capital y Rebalanceos
El mercado
anticipa posibles flujos de compra en futuros rebalanceos de índices locales e
internacionales (MSCI, FTSE) debido a la mayor capitalización flotante de
empresas como Grupo Sura y Grupo Argos tras sus procesos de
escisión. Estos rebalanceos obligan a los fondos pasivos a comprar
acciones, lo que genera una presión alcista que suele beneficiar primero a las
acciones ordinarias y luego se filtra hacia las preferenciales, las cuales hoy
ofrecen los descuentos más profundos.
Riesgos y Consideraciones para el Ciclo de 2026
Ningún
análisis de ciclo está completo sin considerar los riesgos que podrían
prolongar la estancia de los activos en niveles bajos.
1.
Riesgo Fiscal: El incumplimiento de la regla fiscal o un deterioro mayor del
déficit podría presionar al alza las tasas de los TES, elevando la tasa de
descuento () y reduciendo el valor presente de las acciones.
2.
Incertidumbre Política: La cercanía de las elecciones presidenciales de 2026 generará
volatilidad. Históricamente, el mercado colombiano tiende a deprimirse en los
meses previos a la elección, ofreciendo ventanas de oportunidad para aquellos
con una tesis de largo plazo sobre la resiliencia institucional del país.
3.
Presión en Márgenes (SMMLV): El incremento del 23% en el salario mínimo es un desafío real para
la rentabilidad corporativa. Las empresas que no logren implementar eficiencias
operativas verán caídas en su utilidad neta, lo que podría convertir la
"baratura" actual en una trampa de valor (value trap).
Conclusiones y Recomendaciones de Estudio
Bajo la
óptica de un economista financiero de vasta experiencia, el mercado bursátil
colombiano al cierre de 2025 ofrece una de las oportunidades de valoración más
claras en la historia reciente de los mercados emergentes. Mientras el índice
COLCAP refleja una recuperación parcial, la micro-estructura del mercado
muestra activos fundamentales cotizando a una fracción de sus valores
históricos y de reemplazo.
Resumen de Activos en la Parte Baja del Ciclo para Estudio:
- Prioridad Alta (Valoración Extrema): Constructora Conconcreto y Construcciones El Cóndor. El
riesgo es elevado debido a la sensibilidad cíclica de la construcción,
pero el descuento frente al valor patrimonial y el potencial de
reactivación de infraestructura son máximos.
- Prioridad Media-Alta (Recuperación
Financiera): Davivienda y Grupo Aval. La tesis
se basa en la convergencia de las tasas de interés y la normalización de
las provisiones crediticias hacia la segunda mitad de 2026.
- Prioridad Media (Dividendos y Valor
Oculto): Ecopetrol y Grupo Argos. La
combinación de rendimientos de dividendos de dos dígitos y procesos de
simplificación corporativa (escisiones, recompras) proporciona un suelo
técnico sólido y un catalizador claro de valorización.
- Prioridad Técnica (Laggards de Servicios
Públicos): Promigas y GEB. Activos defensivos
que han quedado rezagados en el rally de 2025, ofreciendo flujos de caja
estables y valoraciones por debajo de sus pares regionales.
El año 2026 será testigo de si la Bolsa de Valores de Colombia logra transformar su potencial intrínseco en una realidad de mercado. Para el estudioso del mercado, la clave reside en la selectividad, priorizando empresas con pricing power para enfrentar el choque salarial y aquellas que, tras décadas de estructuras corporativas complejas, finalmente se presentan al inversionista con balances limpios y un enfoque total en su negocio core. La parte baja del ciclo es, por definición, el momento de mayor incomodidad para el capital, pero es precisamente allí donde se siembran los retornos extraordinarios del futuro ciclo expansivo.
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